というNBER論文が上がっている。原題は「Momentum in Imperial Russia」で、著者はWilliam Goetzmann（イェール大）、Simon Huang（南メソジスト大）。
以下はその要旨。
Some of the leading theories of momentum have different empirical predictions about its profitability conditional on market composition and structure. The overconfidence explanation provided by Daniel, Hirshleifer, and Subrahmanyam (1998), for example, predicts lower momentum profits in markets with more sophisticated investors. The information-based theory of Hong and Stein (1999) predicts lower momentum profits in markets with lower informational frictions. The institutional theory of Vayanos and Woolley (2013) predicts lower momentum profits in markets with less agency. In this paper, we use a dataset from a major 19th century equity market to test these predictions. Over this period, there was no evidence of delegated management in Imperial Russia. A regulatory change in 1893 made speculating on the St. Petersburg stock market more accessible to small investors. We find a momentum effect that is similar in magnitude to those in modern markets and stronger during the post-1893 period than during the pre-1893 period, consistent with the overconfidence theory of momentum.
（拙訳）
モメンタムに関する主導的な理論のうち幾つかは、市場の構成と構造を前提とした条件付き収益性について相異なる実証的予測を行っている。例えば、ダニエル、ハーシュライファー、スブラマニヤム（1998）が提示した自信過剰による説明では、洗練された投資家が多くなるとモメンタム投資の利益は低下すると予測されている。ホンとシュタイン（1999）の情報ベース理論は、情報摩擦が低下するとモメンタム投資の利益が低下すると予測している。ヴァヤノスとウーリー（2013）の機関投資家理論では、仲介者が少ない市場ではモメンタム投資の利益が低下すると予測している。本稿では、19世紀の主要な株式市場のデータを用いてこれらの予測を検証する。この時期の帝政ロシアにおいて、委託運用が存在した証拠は存在しない。1893年の規制の変更は、小口投資家によるサンクトペテルブルク株式市場での投機を容易にした。同市場でのモメンタム効果はその大きさにおいて現代の市場に匹敵するものであり、1893年以前よりも1893年以降の方が強くなった。これはモメンタムの自信過剰理論と整合的である。
